بازاری برای پوشش ریسک نوسانات ارزی
طی هفته گذشته محمود‌رضا خواجه‌نصیری، مدیر نظارت بر بورس‌ها و بازارهای سازمان بورس با انتشار خبر راه‌اندازی بازار آتی ارز، اعلام کرد راه‌اندازی این بازار از مدت‌ها پیش در دستور کار سازمان بورس قرار داشته و هم‌اکنون با تلاش فراوان مقدمات و زیرساخت‌های فنی و تکنیکی لازم نیز برای راه‌اندازی این بازار مهیا شده است.
براساس گفته وی عملکرد قرارداد آتی ارز مشابه قرارداد آتی سکه در بورس کالا خواهد بود، مضاف بر این علاوه بر سرمایه‌گذاران خارجی، صاحبان کسب و کار داخلی نیز امکان استفاده از این بازار را خواهند داشت. وی همچنین بر ضرورت راه‌اندازی این بازار تاکید کرد. در این رابطه شایان کرمی، کارشناس بازار سرمایه، در گفت‌وگویی با «دنیای اقتصاد» در پاسخ به این سوال که قراردادهای آتی ارز از نظر ماهیت قرارداد، قوانین کلی حاکم بر آن و فواید این قراردادها برای فعالان ارزی چه ویژگی‌هایی دارند، گفت: قراردادهای آتی اصولا از ابزارهای مالی نوین برای پوشش ریسک هستند؛ به‌طوری‌که طرفین معامله متعهد می‌شوند تعداد مشخصی از دارایی پایه را که در اینجا هدف ارزها است، در قالب یک قرارداد استاندارد در سر‌رسیدی در آینده معامله کنند و به منظور این تعهد وجه تضمینی را در اختیار اتاق پایاپای قرار دهند و این وجه تضمین در فواصل زمانی مشخص با یک قیمت تسویه که براساس معاملات بازار آتی به دست می‌آید، پایاپای می‌شود.
به گفته وی به‌طور کلی می‌توان این‌گونه بیان کرد که قراردادهای آتی ارز، تعهدي دوطرفه است در قالب یک قرارداد استاندارد از پیش تعیین شده که براساس آن مقدار مشخصي از يک پول پايه (معمولا پول خارجي)، به نرخ معاوضه معینی بر اساس ساز و کار عرضه و تقاضا در تاريخ سررسيد مشخص در آینده، با پول ديگر، معاوضه مي‌شود. به این ترتیب هر دو طرف قرارداد از یک نرخ ثابت مطمئن در آینده (سررسید قرارداد) برای مبادلات پولی و ارزی خود بهره‌مند می‌شوند که به این ترتیب ریسک نوسانات نرخ ارز را برای آنها از بین می‌برد و برای جلوگیری از نکول (سرباز زدن معامله‌گر آتی از تعهدات) طرفین قرارداد در سررسید، طرفين معامله، براساس سازوکار قراردادهاي آتي، وجهي را به‌عنوان ضمانت ايفاي تعهدات يا وجه تضمين نزد کارگزار يا اتاق پاياپاي مي‌گذارند که اين وجه تضمين، متناسب با تغييرات نرخ آتي ارز، طي عمليات به‌روزرساني حساب‌ها تعديل مي‌شود و اگر وجه تضمین فردی از مقدار مشخصی کمتر شود، اصطلاحا کال مارجین (call margin) شده و باید حساب تضمین خود را تا وجه تضمین اولیه شارژ کند در غیر این صورت تعهدات او توسط کارگزار بسته می‌شود. هدف از این قراردادها در وهله اول پوشش ریسک از نوسان قیمت ارز در آینده بوده و در وهله دوم رسیدن به قیمت واقعی ارزها براساس سازوکار عرضه و تقاضا است.
وی در ادامه به تاریخچه این قراردادها در بورس‌های خارج از کشور اشاره کرد و گفت: پس از فروپاشي نظام ارزي برتن وودز در دنيا، افزايش بي‌ثباتي ارزها فرصتي را براي معرفي قراردادهاي آتي ارز به وجود آورد. بورس کالاي شيکاگو قراردادهاي آتي ارز را با معاملات مربوط به هفت نوع ارز آغاز کرد. سپس کشورهاي در حال توسعه نيز براي کاهش نوسانات بازار ارز و کنترل آسان‌تر ريسک واسطه‌گري مالي در سطح بين‌المللي به ايجاد چنين بازاري در اقتصادهاي در حال رشد خود پرداختند. به‌طور مثال مي‌توان به کشورهايي همچون مکزيک (1998)، برزيل (1991)، کره جنوبي (2005)، ترکيه (2005)، آفريقاي جنوبي (2007) و هند (2008) اشاره کرد.
به گفته کرمی، با نزدیک شدن به واقعه مهم فروپاشی نظام برتن وودز، دنیا در حال تجربه نوسانات شدید ارزها نسبت به یکدیگر بود به‌طوری‌که ارزهای مطرح دنیا از جمله دلار آمریکا، پوند انگلستان، مارک آلمان (که بعدها با ایجاد پول واحد یورو حذف شد)، ین ژاپن و... همواره نرخ‌های متغیری نسبت به هم داشته و دارند. طبیعتا این تغییرات نرخ‌های ارز نسبت به یکدیگر که در برخی مواقع بسیار نیز شدید بوده است؛ اثرات منفی بر اقتصادهای کشورهایی که دارای تبادلات تجاری گسترده با کشورهای دیگر هستند وارد کرد. تولید‌کنندگانی که نیاز به واردات مواد اولیه از خارج از کشور خود دارند یا به دنبال صادرات محصولات تولیدی خود به بازارهای جهانی هستند همواره با ریسک نوسانات نرخ ارز مواجه بوده‌اند. از طرفی با گسترش مبادلات مالی در دنیا بعد از دهه 70 میلادی و تمایل بانک‌ها و نهادهای مالی آمریکایی و سایر کشورهای توسعه یافته برای سرمایه‌گذاری در کشورهای دیگر، پرداخت و دریافت وام‌هایی به غیر از ارز محلی در سراسر دنیا گسترش پیدا کرد که این امر خود نهادهای مالی را که در این راستا اقدام می‌کردند با ریسک نرخ ارز مواجه می‌ساخت. از این رو ابتدا نهادهای مالی بزرگ در بازارهای خارج از بورس (OTC) متمایل به استفاده از پیمان‌های آتی (Forward contract) نرخ ارز برای پوشش ریسک مبادلات بین‌المللی خود شدند.
این کارشناس بازار سرمایه در ادامه با اشاره به کارآیی این ابزار، استفاده از آن را برای پوشش ریسک نرخ ارز مورد توجه قرار داد و با استناد به اینکه حجم زیادی از معاملات مشتقه بازارهای خارج از بورس را معاملات پیمان‌های آتی ارز به خود اختصاص داده گفت: البته در این میان استفاده از قراردادهای معاوضه ارزی نیز جایگاه قابل توجهی در بازارهای خارج از بورس برای پوشش ریسک نرخ ارز داشته و دارد.در این میان با توجه به استقبال گسترده از معاملات پیمان‌های آتی ارز، بورس کالای شیکاگو به‌عنوان بزرگترین بورس کالایی جهان در سال 1971 اقدام به راه‌اندازی بخش جداگانه‌ای تحت عنوان بازار بین‌المللی پولی کرد که به‌عنوان اولین قرارداد آتی نرخ ارز در سال 1972 در آن راه‌اندازی شد. قرارداد آتی شکل استاندارد شده پیمان‌های آتی است که در بورس‌ها معامله می‌شود.
کرمی گفت: با راه‌اندازی اولین قراردادهای آتی نرخ ارز در بازار بین‌المللی پولی ( این بازار بعدها در سال 1986 در بورس شیکاگو ادغام شد) تحول بسیار بزرگی در زمینه قراردادهای مشتقه بورسی وبه‌طور کلی بازارهای مالی ایجاد شد. برای اولین بار قراردادهای آتی روی یک دارایی مالی راه‌اندازی شد و این امر خود آغازی بود برای توسعه فزاینده بازارهای آتی اوراق بهادار و آتی‌های مالی به‌طوری‌که در سال 1986 یعنی 14 سال بعد از راه‌اندازی این قرارداد مرتن میلر برنده نوبل اقتصاد قراردادهای آتی مالی را مهم‌ترین نوآوری مالی در 2 دهه اخیر برشمرد. کرمی در پاسخ به سوال دنیای اقتصاد در مورد اینکه کدام یک از ارزها نقدشوندگی بیشتری داشته و کمک بیشتری به بازار سرمایه و فعالان این بازار می‌کند، گفت: ارزهایی چون دلار آمریکا، یورو، درهم امارات و یوآن چین می‌توانند از بیشترین نقدشوندگی بر اساس شرایط فعلی اقتصاد کشور برخوردار باشند. طبیعتا ارزی که بیشتر از سایر ارزها در کشور تقاضا، مصرف و عرضه داشته باشد برای اینکه قرارداد آتی روی آن راه‌اندازی شود مناسب‌تر است. قطعا در حال حاضر در کشور دلار بهترین شرایط را برای راه‌اندازی معاملات آتی دارد و پس از آن شاید یورو گزینه مناسبی باشد. زیرا فعالان این بازار که معمولا در سه دسته پوشش‌دهندگان ریسک، سفته‌بازان و آربیتراژگران تقسیم‌بندی می‌شوند روی ارزی معاملات آتی انجام می‌دهند که بیشتر از سایر ارزها در حال حاضر در کشور رواج داشته باشد که گزینه‌ای بهتر از دلار و یورو در این زمینه وجود ندارد.
در ادامه؛ کرمی فعالان این بازار را به سه دسته زیر تقسیم‌بندی کرد:
1) پوشش‌دهندگان ریسک: به گفته این کارشناس بازار سرمایه، این دسته از فعالان افرادی هستند که خود را از نوسان قیمت ارز در آینده پوشش می‌دهند. برای مثال یک شرکت که مواد اولیه خود را با دلار وارد می‌کند، می‌تواند برای پرداخت هزینه مواد اولیه خود در 4 ماه آینده در این بازار با یک قیمت مشخص دلار خود را تهیه کند و در صورتی‌که دلار در 4 ماه آینده با افزایش روبه‌رو باشد آن گاه این شرکت توانسته از 4 ماه قبل دلار خود را با قیمت پایین‌تر تهیه کند و خود را از ریسک نوسان قیمت تا 4 ماه برای مثال پوشش دهد. به عقیده وی، چنین شرکتی که صادر‌کننده است و محصولات خود را با دلار به فروش می‌رساند می‌تواند دلاری را که در آینده دریافت می‌کند در همین لحظه برای آینده با یک قیمت مشخص به فروش برساند؛ در این صورت اگر در آینده قیمت دلار با کاهش روبه‌رو شود، این شرکت خود را از ریسک نوسان قیمت در آینده پوشش می‌دهد. کرمی با اشاره به اینکه این دسته افراد عمدتا صادرکنندگان، واردکنندگان، برخی از نهادهای مالی که فعالیت‌های ارزی در سطح بین‌المللی دارند یا هر فرد حقیقی یا حقوقی که به نوعی در معرض ریسک نوسانات نرخ ارز قرار دارد، تاکید کرد: حتی یک فرد که برنامه‌ریزی برای انجام یک سفر تفریحی به مقصد خارج از کشور را در زمانی در آینده دارد ولی نگران افزایش نرخ ارز در هنگام انجام سفر خود است کسی است که نیاز به پوشش این ریسک دارد و می‌تواند به‌عنوان پوشش‌دهنده ریسک نرخ ارز وارد بازار آتی نرخ ارز شود.
2) آربيتراژگران: کسانی که با معاملات همزمان در بازار نقد و آتي به دنبال کسب سودهای بدون ریسک هستند، دسته دوم این طبقه‌بندی را شکل می‌دهند. به گفته وی، نکته اصلی در آربیتراژ بهره‌برداری از وجود اختلاف قیمت‌ها بین بازارهای نقد و آتي است. براساس فرض نبود موقعيت آربيتراژ در يك بازار كارآ انتظار بر اين است كه تفاوت قيمت نقد و آتي برابر رشد قيمت نقد با نرخ بهره بدون ريسك باشد، لیکن وجود اطلاعات ناقص و تأثیر عوامل برون‌زا در شکل‌گیری قیمت موجب می‌شود که قیمت‌ها بین بازار نقد و آتي بیش از هزینه بهره با یکدیگر اختلاف داشته باشند و آربيتراژگران از این اختلاف‌ها برای کسب سود بهره‌برداری می‌کنند و باعث كمتر شدن اين اختلاف مي‌شوند. می‌توان این‌گونه بیان کرد که آنها معامله‌گرانی هستند که از گپ (فاصله) بین بازارها استفاده می‌کنند. برای مثال در بازار آتی سکه طلای فعلی در بورس کالا، زمانی که سررسیدهای آینده اختلاف قابل ملاحظه‌ای با سکه طلای نقدی دارند آربیتراژگران شروع به خرید سکه فیزیکی در بازار نقد و فروش آن در آینده در بازار آتی سکه می‌کنند که این امر باعث می‌شود در نهایت قیمت سررسیدهای آینده به قیمت نقدی در روز سررسید نزدیک شود؛ البته اگر بازار آتی در حالت فورواردیشن (Forwardation) باشد و بالعکس.
3) سفته‌بازان: به عقیده کرمی، این گروه افراد باعث نقدشوندگی بیشتر بازارها می‌شوند و این امکان را برای سایر فعالان ایجاد می‌کنند که به اهداف خود برسند.
به گفته وی، سفته‌بازان کسانی هستند که با خرید و فروش قراردادهای آتی صرفا به‌دنبال کسب سود هستند. هرگاه این معامله‌گران بر اساس محاسبات خود به این نتیجه برسند که ممکن است در آینده قیمت قرارداد آتی کاهش یابد، اقدام به فروش قراردادهای آتی می‌کنند و برعکس زمانی که پیش‌بینی کنند قیمت آتی افزایش می‌یابد، در موقعیت تعهدی خرید قرار می‌گیرند. به عقیده کرمی، این معامله‌گران سعی می‌کنند با پذیرش ریسک، از نوسان قیمت بهره‌برداری کنند؛ البته چه بسا در مواردی نیز ممکن است به دلیل انتظارات نادرستی که از سیر تحول قیمت‌ها در بازار دارند، متضرر شوند. معامله‌گرانی که با هدف کسب سود آگاهانه به استقبال ریسک می‌روند اصطلاحا سفته‌باز نامیده می‌شوند. اين گروه به گرمی و رونق معاملات در بورس کمک می‌کنند، زیرا با حضور فعال در بازار معاملات آتی و خرید و فروش سریع قراردادها، حجم معاملات را افزایش می‌دهند و این امکان را برای پوشش‌دهندگان ریسک فراهم می‌کنند که بتوانند در زمان دلخواه موقعیت مورد نظرشان را در بازار اتخاذ کنند. فعالیت سفته‌بازان موجب می‌شود که احتمال وجود خریدار (یا فروشنده) برای آن دسته از پوشش‌دهندگان ریسک که قصد فروش (یا خرید) را دارند، افزایش یابد. در ادامه با توجه به اهمیت بالای بازار آتی ارز، از کرمی پرسیده شد چه استراتژی‌های معاملاتی برای فعالان این بازار می‌تواند وجود داشته باشد؟
وی این‌گونه پاسخ داد: استراتژی‌های معاملاتی در این بازار اول از همه به هدف معامله‌گران بستگی دارد اینکه آنها با چه هدفی در بازار فعال هستند، استراتژی معاملاتی آنان را تعیین می‌کنند. به‌طور مثال آربیتراژگران به دنبال کسب بازدهی بیش از اوراق بدون ریسک که در بازار ایران همان اوراق مشارکت یا سپرده‌های بانکی است، هستند؛ به‌طوری‌که استفاده از فاصله بین دو بازار برای آنها هیچ‌گونه هزینه فرصتی نداشته باشد. کرمی در پاسخ به این سوال که آیا راه‌اندازی قراردادهای آتی ارز با توجه به اینکه در این قراردادها عرضه و تقاضا تعیین‌کننده قیمت است و خاصیت اهرمی نیز دارند، مغایرتی با سیاست‌های ارزی بانک مرکزی ایجاد نمی‌کند، گفت: البته این به سیاست بانک مرکزی در مورد نرخ ارز بستگی دارد. اگر بانک مرکزی به دنبال تک نرخی کردن ارز و سیاست نرخ ارز ثابت باشد، راه‌اندازی بازار آتی ارز هیچ فایده‌ای ندارد، اما اگر بانک مرکزی یا دولت به‌دنبال آزادسازی قیمت ارز باشد، بازار آتی ارز کمک شایانی به این امر خواهد کرد. با راه‌اندازي معاملات آتي ارز، موجي از نگراني‌ها درخصوص اثر اين نوع معاملات بر بازار نقدی (Spot) ارز ممکن است ایجاد شود. بنابراین ادبيات اقتصادي جديدي درخصوص آثار مثبت و منفي معاملات آتي ارز بر بي‌ثباتي بازار نقد ارز وجود دارد. بر این اساس دو نوع ديدگاه ذيل در اين زمينه موجود است:
دیدگاه اول، بازار آتي، بي‌ثباتي بازار نقدی ارز را افزايش مي‌دهد؛ زيرا این بازار با جذب معامله‌گران بی‌اطلاع و درجه بالاتر نسبت اهرمي در قياس با بازار نقدي، احتمال بي‌ثباتي را افزايش می‌دهد. به‌علاوه، بازار آتی ارز با تقويت سفته بازي موجبات افزايش بي‌ثباتي را در بازار نقدی ارز فراهم می‌کند.
در ديدگاه دوم بازار آتي بي‌ثباتي بازار نقدی ارز را کاهش مي‌دهد؛ چراکه این بازار نقش مهمي را در کشف قيمت‌ها ايفا کرده و نتيجه آن افزايش عمق بازار معاملات نقدي ارز و ارتقای کارآيي آن است؛ ضمن آنکه بازارهای آتی فرصت پوشش ريسک را براي بازيگران بازار نقدی فراهم کرده و بنابراین ريسک بازار را کاهش داده و به ثبات بيشتر بازار منجر می‌شود.
به گزارش «دنیای اقتصاد»؛ ريسك ناشي از نوسانات نرخ ارز يكي از ريسك‌هايی است كه فعاليت‌های اقتصادي در ايران را همانند ساير كشورها تحت تاثير قرار مي‌دهد؛ اما ابزارهاي مديريت اين ريسك نظير قراردادهای آتی، پيمان‌های آتی و قراردادهاي اختيار معامله در ايران ايجاد نشده و نوسانات شديد نرخ ارز طي سال‌های اخير ريسك‌های بسيار شديدی را متوجه فعالان اقتصادي كرده است. بررسی تجارب كشورهای مختلف نشان داد يكی از ابزارهايی كه براي پوشش ريسك مذكور راه‌اندازي و استفاده می‌شود قراردادهای آتی ارز هستند. اين قراردادها در بورس‌هاي مختلف دنيا اعم از بورس‌های كالايی، سهام و ارز با همكاری و نظارت بانك‌های مركزي راه‌اندازی شده‌اند.
تجربه راه‌اندازی قراردادهای آتی ارز نشان می‌دهد در بازارهای مالی آمریکا و اروپا که به دلیل توسعه‌یافتگی قابل توجه این بازارها و نیز وجود مکانیسم قدرتمند بازار در کشف نرخ‌های تعادلی ارز، معمولا راه‌اندازی قراردادهای آتی با دخالت بانک مرکزی انجام نمی‌شود؛ اگرچه اصولا به‌دلیل قدرت بالای بانک‌های مرکزی در این حوزه تاثیرگذاری سیاستی آنها به‌صورت کلی بر روی بازار ارز انکار ناپذیر است. اما در کشورهای در حال توسعه راه‌اندازی بازار آتی ارز معمولا با حمایت، همکاری و نظارت بانک مرکزی در فرآیند بازار حاصل شده است. بانك مركزي این كشورها در كنار نهاد ناظر بازار سرمايه آن كشور بر بازار معاملات آتي ارز نظارت می‌کنند و مجوزهاي لازم براي اين بازارها از طريق تاييد هر دو نهاد صادر مي‌شود، بر اين اساس در ايران نيز براي راه‌اندازي اين بازار نياز به مشاركت فعال بانك مركزي وجود دارد. کشورهای ترکیه، هند و برزیل از بهترین نمونه‌های موجود هستند. در ايران نيز با توجه به نياز فعالان اقتصادي به ابزار پوشش ريسك نوسانات نرخ ارز و وجود زيرساخت‌هاي مناسب در بازار سرمايه این بازار می‌تواند با نظارت و همكاري بانك مركزي جمهوري اسلامي ايران و پس از ايجاد ملزومات قانوني بازار معاملات قراردادهاي آتي ارز راه‌اندازی شود.
شایان کرمی در پاسخ به این سوال مبنی بر اینکه معاملات این قراردادها در کدام بورس مناسب‌تر است، گفت: این امر ارتباط مستقیم با سیاست‌های نهاد ناظر دارد؛ چون ارز يك دارايي بسيار خاص است كه نه آن را مي‌توان در گروه كالا گنجاند و نه مي‌شود به‌عنوان اوراق بهادار قبول كرد. به‌ويژه كه در ايران بانك مركزي نيز نقش بسيار اساسي در بازار ارز ايفا می‌کند، در دنيا ضرورتی برای اينكه معاملات آتي ارز در بورس‌هاي كالايي، بورس‌هاي اوراق بهادار يا بورس‌هاي تخصصي ارز انجام شود وجود ندارد و در هر كشور با توجه به ماهيت بازار سرمايه آن كشور اين معاملات در يك يا چند بورس كالايي، اوراق بهاداري يا تخصصي راه‌اندازي شده است. تجربه کشورهای دیگر در این زمینه نشان می‌دهد که در این خصوص محدودیتی وجود ندارد. وی ادامه داد: به‌طور مثال در حال حاضر در هند معاملات آتي ارز در 3 بورس قابل معامله است. در دو مورد از اين سه بورس فقط معاملات آتي ارز قابل معامله است؛ ولي یکی از بورس‌ها کالایی است که معاملات آتي ارز بخشي از ساير معاملات موجود در آن بورس است.
با توجه به اينكه مشخصات قراردادها و ابزارهاي دسترسي به بازار در اين بورس بسيار مشابه است و هر كدام از اين بورس‌ها دارای اتاق پاياپای و سيستم معاملاتي جدا هستند، به نظر مي‌رسد يكي از علت‌هاي وجود 3 بورس براي يك نوع معامله، ايجاد يك ابزار معاملاتي كارآمد براي مشتريان هر يك از اين گروه‌هاي بورسي بوده است تا نياز نباشد فردي كه در يكي از بازارهاي وابسته به اين گروه‌هاي بورسي معامله مي‌كند براي معاملات آتي ارز به بازاری ديگر نيازمند باشد. با توجه به اينكه در ايران نيز مشتريان بازار بورس كالاي ايران متفاوت از مشتريان بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ايران هستند، راه‌اندازي اين بازار در هر 2 دسته بورس‌های کالایی و اوراق بهادار می‌تواند محيطي رقابتي را نيز بين اين بورس‌ها ايجاد کند كه باعث بهبود عملكرد اين بورس‌ها در اثر رقابت خواهد بود. کرمی در پایان خاطر‌نشان کرد: راه‌اندازی و توسعه این گونه ابزارهای مالی که ریسک نوسانات قیمت به‌خصوص روی دارایی‌ها را که استراتژیک هستند پوشش می‌دهد، می‌تواند کمک شایسته‌ای به اقتصاد کشور کند؛ به‌طوری‌که باعث پویایی، رشد اقتصادی و توسعه بنگاههای اقتصادی در ایران شود؛ زیرا این امکان را به بنگاههای اقتصادی می‌دهد که برای آینده برنامه‌ریزی ثابتی داشته باشند و با توجه به اینکه کشور ما در حال توسعه اقتصادی است این امر بسیار تاثیر‌گذار خواهد بود.
براساس گفته وی عملکرد قرارداد آتی ارز مشابه قرارداد آتی سکه در بورس کالا خواهد بود، مضاف بر این علاوه بر سرمایه‌گذاران خارجی، صاحبان کسب و کار داخلی نیز امکان استفاده از این بازار را خواهند داشت. وی همچنین بر ضرورت راه‌اندازی این بازار تاکید کرد. در این رابطه شایان کرمی، کارشناس بازار سرمایه، در گفت‌وگویی با «دنیای اقتصاد» در پاسخ به این سوال که قراردادهای آتی ارز از نظر ماهیت قرارداد، قوانین کلی حاکم بر آن و فواید این قراردادها برای فعالان ارزی چه ویژگی‌هایی دارند، گفت: قراردادهای آتی اصولا از ابزارهای مالی نوین برای پوشش ریسک هستند؛ به‌طوری‌که طرفین معامله متعهد می‌شوند تعداد مشخصی از دارایی پایه را که در اینجا هدف ارزها است، در قالب یک قرارداد استاندارد در سر‌رسیدی در آینده معامله کنند و به منظور این تعهد وجه تضمینی را در اختیار اتاق پایاپای قرار دهند و این وجه تضمین در فواصل زمانی مشخص با یک قیمت تسویه که براساس معاملات بازار آتی به دست می‌آید، پایاپای می‌شود.
به گفته وی به‌طور کلی می‌توان این‌گونه بیان کرد که قراردادهای آتی ارز، تعهدي دوطرفه است در قالب یک قرارداد استاندارد از پیش تعیین شده که براساس آن مقدار مشخصي از يک پول پايه (معمولا پول خارجي)، به نرخ معاوضه معینی بر اساس ساز و کار عرضه و تقاضا در تاريخ سررسيد مشخص در آینده، با پول ديگر، معاوضه مي‌شود. به این ترتیب هر دو طرف قرارداد از یک نرخ ثابت مطمئن در آینده (سررسید قرارداد) برای مبادلات پولی و ارزی خود بهره‌مند می‌شوند که به این ترتیب ریسک نوسانات نرخ ارز را برای آنها از بین می‌برد و برای جلوگیری از نکول (سرباز زدن معامله‌گر آتی از تعهدات) طرفین قرارداد در سررسید، طرفين معامله، براساس سازوکار قراردادهاي آتي، وجهي را به‌عنوان ضمانت ايفاي تعهدات يا وجه تضمين نزد کارگزار يا اتاق پاياپاي مي‌گذارند که اين وجه تضمين، متناسب با تغييرات نرخ آتي ارز، طي عمليات به‌روزرساني حساب‌ها تعديل مي‌شود و اگر وجه تضمین فردی از مقدار مشخصی کمتر شود، اصطلاحا کال مارجین (call margin) شده و باید حساب تضمین خود را تا وجه تضمین اولیه شارژ کند در غیر این صورت تعهدات او توسط کارگزار بسته می‌شود. هدف از این قراردادها در وهله اول پوشش ریسک از نوسان قیمت ارز در آینده بوده و در وهله دوم رسیدن به قیمت واقعی ارزها براساس سازوکار عرضه و تقاضا است.
وی در ادامه به تاریخچه این قراردادها در بورس‌های خارج از کشور اشاره کرد و گفت: پس از فروپاشي نظام ارزي برتن وودز در دنيا، افزايش بي‌ثباتي ارزها فرصتي را براي معرفي قراردادهاي آتي ارز به وجود آورد. بورس کالاي شيکاگو قراردادهاي آتي ارز را با معاملات مربوط به هفت نوع ارز آغاز کرد. سپس کشورهاي در حال توسعه نيز براي کاهش نوسانات بازار ارز و کنترل آسان‌تر ريسک واسطه‌گري مالي در سطح بين‌المللي به ايجاد چنين بازاري در اقتصادهاي در حال رشد خود پرداختند. به‌طور مثال مي‌توان به کشورهايي همچون مکزيک (1998)، برزيل (1991)، کره جنوبي (2005)، ترکيه (2005)، آفريقاي جنوبي (2007) و هند (2008) اشاره کرد.
به گفته کرمی، با نزدیک شدن به واقعه مهم فروپاشی نظام برتن وودز، دنیا در حال تجربه نوسانات شدید ارزها نسبت به یکدیگر بود به‌طوری‌که ارزهای مطرح دنیا از جمله دلار آمریکا، پوند انگلستان، مارک آلمان (که بعدها با ایجاد پول واحد یورو حذف شد)، ین ژاپن و... همواره نرخ‌های متغیری نسبت به هم داشته و دارند. طبیعتا این تغییرات نرخ‌های ارز نسبت به یکدیگر که در برخی مواقع بسیار نیز شدید بوده است؛ اثرات منفی بر اقتصادهای کشورهایی که دارای تبادلات تجاری گسترده با کشورهای دیگر هستند وارد کرد. تولید‌کنندگانی که نیاز به واردات مواد اولیه از خارج از کشور خود دارند یا به دنبال صادرات محصولات تولیدی خود به بازارهای جهانی هستند همواره با ریسک نوسانات نرخ ارز مواجه بوده‌اند. از طرفی با گسترش مبادلات مالی در دنیا بعد از دهه 70 میلادی و تمایل بانک‌ها و نهادهای مالی آمریکایی و سایر کشورهای توسعه یافته برای سرمایه‌گذاری در کشورهای دیگر، پرداخت و دریافت وام‌هایی به غیر از ارز محلی در سراسر دنیا گسترش پیدا کرد که این امر خود نهادهای مالی را که در این راستا اقدام می‌کردند با ریسک نرخ ارز مواجه می‌ساخت. از این رو ابتدا نهادهای مالی بزرگ در بازارهای خارج از بورس (OTC) متمایل به استفاده از پیمان‌های آتی (Forward contract) نرخ ارز برای پوشش ریسک مبادلات بین‌المللی خود شدند.
این کارشناس بازار سرمایه در ادامه با اشاره به کارآیی این ابزار، استفاده از آن را برای پوشش ریسک نرخ ارز مورد توجه قرار داد و با استناد به اینکه حجم زیادی از معاملات مشتقه بازارهای خارج از بورس را معاملات پیمان‌های آتی ارز به خود اختصاص داده گفت: البته در این میان استفاده از قراردادهای معاوضه ارزی نیز جایگاه قابل توجهی در بازارهای خارج از بورس برای پوشش ریسک نرخ ارز داشته و دارد.در این میان با توجه به استقبال گسترده از معاملات پیمان‌های آتی ارز، بورس کالای شیکاگو به‌عنوان بزرگترین بورس کالایی جهان در سال 1971 اقدام به راه‌اندازی بخش جداگانه‌ای تحت عنوان بازار بین‌المللی پولی کرد که به‌عنوان اولین قرارداد آتی نرخ ارز در سال 1972 در آن راه‌اندازی شد. قرارداد آتی شکل استاندارد شده پیمان‌های آتی است که در بورس‌ها معامله می‌شود.
کرمی گفت: با راه‌اندازی اولین قراردادهای آتی نرخ ارز در بازار بین‌المللی پولی ( این بازار بعدها در سال 1986 در بورس شیکاگو ادغام شد) تحول بسیار بزرگی در زمینه قراردادهای مشتقه بورسی وبه‌طور کلی بازارهای مالی ایجاد شد. برای اولین بار قراردادهای آتی روی یک دارایی مالی راه‌اندازی شد و این امر خود آغازی بود برای توسعه فزاینده بازارهای آتی اوراق بهادار و آتی‌های مالی به‌طوری‌که در سال 1986 یعنی 14 سال بعد از راه‌اندازی این قرارداد مرتن میلر برنده نوبل اقتصاد قراردادهای آتی مالی را مهم‌ترین نوآوری مالی در 2 دهه اخیر برشمرد. کرمی در پاسخ به سوال دنیای اقتصاد در مورد اینکه کدام یک از ارزها نقدشوندگی بیشتری داشته و کمک بیشتری به بازار سرمایه و فعالان این بازار می‌کند، گفت: ارزهایی چون دلار آمریکا، یورو، درهم امارات و یوآن چین می‌توانند از بیشترین نقدشوندگی بر اساس شرایط فعلی اقتصاد کشور برخوردار باشند. طبیعتا ارزی که بیشتر از سایر ارزها در کشور تقاضا، مصرف و عرضه داشته باشد برای اینکه قرارداد آتی روی آن راه‌اندازی شود مناسب‌تر است. قطعا در حال حاضر در کشور دلار بهترین شرایط را برای راه‌اندازی معاملات آتی دارد و پس از آن شاید یورو گزینه مناسبی باشد. زیرا فعالان این بازار که معمولا در سه دسته پوشش‌دهندگان ریسک، سفته‌بازان و آربیتراژگران تقسیم‌بندی می‌شوند روی ارزی معاملات آتی انجام می‌دهند که بیشتر از سایر ارزها در حال حاضر در کشور رواج داشته باشد که گزینه‌ای بهتر از دلار و یورو در این زمینه وجود ندارد.
در ادامه؛ کرمی فعالان این بازار را به سه دسته زیر تقسیم‌بندی کرد:
1) پوشش‌دهندگان ریسک: به گفته این کارشناس بازار سرمایه، این دسته از فعالان افرادی هستند که خود را از نوسان قیمت ارز در آینده پوشش می‌دهند. برای مثال یک شرکت که مواد اولیه خود را با دلار وارد می‌کند، می‌تواند برای پرداخت هزینه مواد اولیه خود در 4 ماه آینده در این بازار با یک قیمت مشخص دلار خود را تهیه کند و در صورتی‌که دلار در 4 ماه آینده با افزایش روبه‌رو باشد آن گاه این شرکت توانسته از 4 ماه قبل دلار خود را با قیمت پایین‌تر تهیه کند و خود را از ریسک نوسان قیمت تا 4 ماه برای مثال پوشش دهد. به عقیده وی، چنین شرکتی که صادر‌کننده است و محصولات خود را با دلار به فروش می‌رساند می‌تواند دلاری را که در آینده دریافت می‌کند در همین لحظه برای آینده با یک قیمت مشخص به فروش برساند؛ در این صورت اگر در آینده قیمت دلار با کاهش روبه‌رو شود، این شرکت خود را از ریسک نوسان قیمت در آینده پوشش می‌دهد. کرمی با اشاره به اینکه این دسته افراد عمدتا صادرکنندگان، واردکنندگان، برخی از نهادهای مالی که فعالیت‌های ارزی در سطح بین‌المللی دارند یا هر فرد حقیقی یا حقوقی که به نوعی در معرض ریسک نوسانات نرخ ارز قرار دارد، تاکید کرد: حتی یک فرد که برنامه‌ریزی برای انجام یک سفر تفریحی به مقصد خارج از کشور را در زمانی در آینده دارد ولی نگران افزایش نرخ ارز در هنگام انجام سفر خود است کسی است که نیاز به پوشش این ریسک دارد و می‌تواند به‌عنوان پوشش‌دهنده ریسک نرخ ارز وارد بازار آتی نرخ ارز شود.
2) آربيتراژگران: کسانی که با معاملات همزمان در بازار نقد و آتي به دنبال کسب سودهای بدون ریسک هستند، دسته دوم این طبقه‌بندی را شکل می‌دهند. به گفته وی، نکته اصلی در آربیتراژ بهره‌برداری از وجود اختلاف قیمت‌ها بین بازارهای نقد و آتي است. براساس فرض نبود موقعيت آربيتراژ در يك بازار كارآ انتظار بر اين است كه تفاوت قيمت نقد و آتي برابر رشد قيمت نقد با نرخ بهره بدون ريسك باشد، لیکن وجود اطلاعات ناقص و تأثیر عوامل برون‌زا در شکل‌گیری قیمت موجب می‌شود که قیمت‌ها بین بازار نقد و آتي بیش از هزینه بهره با یکدیگر اختلاف داشته باشند و آربيتراژگران از این اختلاف‌ها برای کسب سود بهره‌برداری می‌کنند و باعث كمتر شدن اين اختلاف مي‌شوند. می‌توان این‌گونه بیان کرد که آنها معامله‌گرانی هستند که از گپ (فاصله) بین بازارها استفاده می‌کنند. برای مثال در بازار آتی سکه طلای فعلی در بورس کالا، زمانی که سررسیدهای آینده اختلاف قابل ملاحظه‌ای با سکه طلای نقدی دارند آربیتراژگران شروع به خرید سکه فیزیکی در بازار نقد و فروش آن در آینده در بازار آتی سکه می‌کنند که این امر باعث می‌شود در نهایت قیمت سررسیدهای آینده به قیمت نقدی در روز سررسید نزدیک شود؛ البته اگر بازار آتی در حالت فورواردیشن (Forwardation) باشد و بالعکس.
3) سفته‌بازان: به عقیده کرمی، این گروه افراد باعث نقدشوندگی بیشتر بازارها می‌شوند و این امکان را برای سایر فعالان ایجاد می‌کنند که به اهداف خود برسند.
به گفته وی، سفته‌بازان کسانی هستند که با خرید و فروش قراردادهای آتی صرفا به‌دنبال کسب سود هستند. هرگاه این معامله‌گران بر اساس محاسبات خود به این نتیجه برسند که ممکن است در آینده قیمت قرارداد آتی کاهش یابد، اقدام به فروش قراردادهای آتی می‌کنند و برعکس زمانی که پیش‌بینی کنند قیمت آتی افزایش می‌یابد، در موقعیت تعهدی خرید قرار می‌گیرند. به عقیده کرمی، این معامله‌گران سعی می‌کنند با پذیرش ریسک، از نوسان قیمت بهره‌برداری کنند؛ البته چه بسا در مواردی نیز ممکن است به دلیل انتظارات نادرستی که از سیر تحول قیمت‌ها در بازار دارند، متضرر شوند. معامله‌گرانی که با هدف کسب سود آگاهانه به استقبال ریسک می‌روند اصطلاحا سفته‌باز نامیده می‌شوند. اين گروه به گرمی و رونق معاملات در بورس کمک می‌کنند، زیرا با حضور فعال در بازار معاملات آتی و خرید و فروش سریع قراردادها، حجم معاملات را افزایش می‌دهند و این امکان را برای پوشش‌دهندگان ریسک فراهم می‌کنند که بتوانند در زمان دلخواه موقعیت مورد نظرشان را در بازار اتخاذ کنند. فعالیت سفته‌بازان موجب می‌شود که احتمال وجود خریدار (یا فروشنده) برای آن دسته از پوشش‌دهندگان ریسک که قصد فروش (یا خرید) را دارند، افزایش یابد. در ادامه با توجه به اهمیت بالای بازار آتی ارز، از کرمی پرسیده شد چه استراتژی‌های معاملاتی برای فعالان این بازار می‌تواند وجود داشته باشد؟
وی این‌گونه پاسخ داد: استراتژی‌های معاملاتی در این بازار اول از همه به هدف معامله‌گران بستگی دارد اینکه آنها با چه هدفی در بازار فعال هستند، استراتژی معاملاتی آنان را تعیین می‌کنند. به‌طور مثال آربیتراژگران به دنبال کسب بازدهی بیش از اوراق بدون ریسک که در بازار ایران همان اوراق مشارکت یا سپرده‌های بانکی است، هستند؛ به‌طوری‌که استفاده از فاصله بین دو بازار برای آنها هیچ‌گونه هزینه فرصتی نداشته باشد. کرمی در پاسخ به این سوال که آیا راه‌اندازی قراردادهای آتی ارز با توجه به اینکه در این قراردادها عرضه و تقاضا تعیین‌کننده قیمت است و خاصیت اهرمی نیز دارند، مغایرتی با سیاست‌های ارزی بانک مرکزی ایجاد نمی‌کند، گفت: البته این به سیاست بانک مرکزی در مورد نرخ ارز بستگی دارد. اگر بانک مرکزی به دنبال تک نرخی کردن ارز و سیاست نرخ ارز ثابت باشد، راه‌اندازی بازار آتی ارز هیچ فایده‌ای ندارد، اما اگر بانک مرکزی یا دولت به‌دنبال آزادسازی قیمت ارز باشد، بازار آتی ارز کمک شایانی به این امر خواهد کرد. با راه‌اندازي معاملات آتي ارز، موجي از نگراني‌ها درخصوص اثر اين نوع معاملات بر بازار نقدی (Spot) ارز ممکن است ایجاد شود. بنابراین ادبيات اقتصادي جديدي درخصوص آثار مثبت و منفي معاملات آتي ارز بر بي‌ثباتي بازار نقد ارز وجود دارد. بر این اساس دو نوع ديدگاه ذيل در اين زمينه موجود است:
دیدگاه اول، بازار آتي، بي‌ثباتي بازار نقدی ارز را افزايش مي‌دهد؛ زيرا این بازار با جذب معامله‌گران بی‌اطلاع و درجه بالاتر نسبت اهرمي در قياس با بازار نقدي، احتمال بي‌ثباتي را افزايش می‌دهد. به‌علاوه، بازار آتی ارز با تقويت سفته بازي موجبات افزايش بي‌ثباتي را در بازار نقدی ارز فراهم می‌کند.
در ديدگاه دوم بازار آتي بي‌ثباتي بازار نقدی ارز را کاهش مي‌دهد؛ چراکه این بازار نقش مهمي را در کشف قيمت‌ها ايفا کرده و نتيجه آن افزايش عمق بازار معاملات نقدي ارز و ارتقای کارآيي آن است؛ ضمن آنکه بازارهای آتی فرصت پوشش ريسک را براي بازيگران بازار نقدی فراهم کرده و بنابراین ريسک بازار را کاهش داده و به ثبات بيشتر بازار منجر می‌شود.
به گزارش «دنیای اقتصاد»؛ ريسك ناشي از نوسانات نرخ ارز يكي از ريسك‌هايی است كه فعاليت‌های اقتصادي در ايران را همانند ساير كشورها تحت تاثير قرار مي‌دهد؛ اما ابزارهاي مديريت اين ريسك نظير قراردادهای آتی، پيمان‌های آتی و قراردادهاي اختيار معامله در ايران ايجاد نشده و نوسانات شديد نرخ ارز طي سال‌های اخير ريسك‌های بسيار شديدی را متوجه فعالان اقتصادي كرده است. بررسی تجارب كشورهای مختلف نشان داد يكی از ابزارهايی كه براي پوشش ريسك مذكور راه‌اندازي و استفاده می‌شود قراردادهای آتی ارز هستند. اين قراردادها در بورس‌هاي مختلف دنيا اعم از بورس‌های كالايی، سهام و ارز با همكاری و نظارت بانك‌های مركزي راه‌اندازی شده‌اند.
تجربه راه‌اندازی قراردادهای آتی ارز نشان می‌دهد در بازارهای مالی آمریکا و اروپا که به دلیل توسعه‌یافتگی قابل توجه این بازارها و نیز وجود مکانیسم قدرتمند بازار در کشف نرخ‌های تعادلی ارز، معمولا راه‌اندازی قراردادهای آتی با دخالت بانک مرکزی انجام نمی‌شود؛ اگرچه اصولا به‌دلیل قدرت بالای بانک‌های مرکزی در این حوزه تاثیرگذاری سیاستی آنها به‌صورت کلی بر روی بازار ارز انکار ناپذیر است. اما در کشورهای در حال توسعه راه‌اندازی بازار آتی ارز معمولا با حمایت، همکاری و نظارت بانک مرکزی در فرآیند بازار حاصل شده است. بانك مركزي این كشورها در كنار نهاد ناظر بازار سرمايه آن كشور بر بازار معاملات آتي ارز نظارت می‌کنند و مجوزهاي لازم براي اين بازارها از طريق تاييد هر دو نهاد صادر مي‌شود، بر اين اساس در ايران نيز براي راه‌اندازي اين بازار نياز به مشاركت فعال بانك مركزي وجود دارد. کشورهای ترکیه، هند و برزیل از بهترین نمونه‌های موجود هستند. در ايران نيز با توجه به نياز فعالان اقتصادي به ابزار پوشش ريسك نوسانات نرخ ارز و وجود زيرساخت‌هاي مناسب در بازار سرمايه این بازار می‌تواند با نظارت و همكاري بانك مركزي جمهوري اسلامي ايران و پس از ايجاد ملزومات قانوني بازار معاملات قراردادهاي آتي ارز راه‌اندازی شود.
شایان کرمی در پاسخ به این سوال مبنی بر اینکه معاملات این قراردادها در کدام بورس مناسب‌تر است، گفت: این امر ارتباط مستقیم با سیاست‌های نهاد ناظر دارد؛ چون ارز يك دارايي بسيار خاص است كه نه آن را مي‌توان در گروه كالا گنجاند و نه مي‌شود به‌عنوان اوراق بهادار قبول كرد. به‌ويژه كه در ايران بانك مركزي نيز نقش بسيار اساسي در بازار ارز ايفا می‌کند، در دنيا ضرورتی برای اينكه معاملات آتي ارز در بورس‌هاي كالايي، بورس‌هاي اوراق بهادار يا بورس‌هاي تخصصي ارز انجام شود وجود ندارد و در هر كشور با توجه به ماهيت بازار سرمايه آن كشور اين معاملات در يك يا چند بورس كالايي، اوراق بهاداري يا تخصصي راه‌اندازي شده است. تجربه کشورهای دیگر در این زمینه نشان می‌دهد که در این خصوص محدودیتی وجود ندارد. وی ادامه داد: به‌طور مثال در حال حاضر در هند معاملات آتي ارز در 3 بورس قابل معامله است. در دو مورد از اين سه بورس فقط معاملات آتي ارز قابل معامله است؛ ولي یکی از بورس‌ها کالایی است که معاملات آتي ارز بخشي از ساير معاملات موجود در آن بورس است.
با توجه به اينكه مشخصات قراردادها و ابزارهاي دسترسي به بازار در اين بورس بسيار مشابه است و هر كدام از اين بورس‌ها دارای اتاق پاياپای و سيستم معاملاتي جدا هستند، به نظر مي‌رسد يكي از علت‌هاي وجود 3 بورس براي يك نوع معامله، ايجاد يك ابزار معاملاتي كارآمد براي مشتريان هر يك از اين گروه‌هاي بورسي بوده است تا نياز نباشد فردي كه در يكي از بازارهاي وابسته به اين گروه‌هاي بورسي معامله مي‌كند براي معاملات آتي ارز به بازاری ديگر نيازمند باشد. با توجه به اينكه در ايران نيز مشتريان بازار بورس كالاي ايران متفاوت از مشتريان بورس اوراق بهادار تهران و فرابورس ايران هستند، راه‌اندازي اين بازار در هر 2 دسته بورس‌های کالایی و اوراق بهادار می‌تواند محيطي رقابتي را نيز بين اين بورس‌ها ايجاد کند كه باعث بهبود عملكرد اين بورس‌ها در اثر رقابت خواهد بود. کرمی در پایان خاطر‌نشان کرد: راه‌اندازی و توسعه این گونه ابزارهای مالی که ریسک نوسانات قیمت به‌خصوص روی دارایی‌ها را که استراتژیک هستند پوشش می‌دهد، می‌تواند کمک شایسته‌ای به اقتصاد کشور کند؛ به‌طوری‌که باعث پویایی، رشد اقتصادی و توسعه بنگاههای اقتصادی در ایران شود؛ زیرا این امکان را به بنگاههای اقتصادی می‌دهد که برای آینده برنامه‌ریزی ثابتی داشته باشند و با توجه به اینکه کشور ما در حال توسعه اقتصادی است این امر بسیار تاثیر‌گذار خواهد بود.
منبع: روزنامه دنیای اقتصاد
گزارش خطا
نظر شما
پربحث ترین عناوین
آخرین اخبار
